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家园 【原创】美联储惊世豪赌--美国房价上升

美联储惊世豪赌--美国房价上升

刚看到了篇文章,提到美联储目前已经将全部资产8000亿美金的50%,通过抵押放款给银行,换成了次级贷款。在美联储这样的层面、这种操作方式、这等操作力度从未有过。再加上最近时间美联储主席伯南克强势主导的大幅降息。可以肯定,美联储已将维护金融系统稳定、放在了控制通货膨胀之前,作为最优先的考虑。

伯南克、美联储采取以上措施的公开逻辑假设在于:

目前接手次贷的价格,虽然远高于次贷的真实价格、即次贷产品充分市场流通价格。但由于次贷产品的基础支撑房价,终有一天会回到当前的水平,只要美国、世界经济继续向上。所以从大时间循环来看,次级贷款的市场充分流通价格、也终将回调到美联储接手的水平。而如果放任次贷产品的进一步市场抛售、而导致次贷产品的市场流通价格一路走低,那么整个金融系统,由于没有美联储这样近似无限资金支持,必然会导致大面积的破产,而造成无法修复的损伤。极端情况会导致如1929年的特大股灾,深度伤害真实经济。所以美联储有必要将自己无限的资金、出借给持有次贷的金融机构,以避免由于资金短缺而造成破产的现实发生。

这正如赌博理论所揭示的:如果你有无限量的资金,你一定是最后的赢家。因为在发生第一次损失之后,你要做的其实就是不断加倍下注,总有你赢回全部赌注的一轮。

在对美联储的决定和行动产生的影响进行评估之前,有必要回顾下上世纪90年代发生的一件同样是由金融衍生品导致的金融危机:LTCM美国长期资本管理基金的事实破产接管事件。

LTCM是对冲基金,交易的基本假设是:如果同一件商品在AB市场存在价差,那么AB市场价格最终必然趋向一致。所以可以分别在两个市场高卖低买,无风险套利。LTCM利用这一基本原理,加上它高超的财技,在鼎盛时控制了1400亿美金资产,各主要投行纷纷大量借款给LTCM。但原理正确、并不代表过程没有风险,AB市场价差在趋向一致前,可能会扩大。LTCM正是忽略了系统风险可能给交易员带来的心理影响,估小了AB市场的最大价差,导致不断扩大的AB市场价差枯竭了他最高37亿的资本金,最后落得以美联储出面组织的华尔街银团接管的下场。接管的银团,在美联储不断降息,发放坚决救市信号的情况下,才从继续亏损13亿美金的状况转危为安,最终收回的投资。华尔街再次从悬崖边上被捞了回来。

比较这两次危机,对冲在市场正常波动的情况下、是完全正确的,但预料外的大波动,会毁了他的生存基础:AB价差将缩小。次贷危机也是一样。原有房贷的发放是有双保险的:贷款人收入、以及房屋估值。但次贷自动放弃了贷款人收入这一保险。经济向好时自然刺激房价向上,房价向上自然刺激消费、推动经济向上,互推互助、没有下跌的理由。而次贷的基础是房价,自然风险可预期。只有房价巨幅下降、才会使次贷贬值。

但金融衍生品的繁荣,给贪婪心以最多的燃料,最终烧毁了对冲交易和次贷存在的基础。

LTCM的套利对象AB价差实际是非常微小的,要想给37亿资本带来最大收益,必须无限量的扩大套利交易额。通过运用金融衍生品,LTCM的最高财务杠杆达到30倍,就是这个原因。

LTCM交易的理论基础是说市场有足够的流动性、以避免人为操纵。而LTCM由于其无限量的扩大套利,从而使自己成为了这个市场事实上的操纵者。具体的他卖出了大量的高价、但流动性好的产品A,而买入了太多的低价、但流动性地的产品B。

当金融危机到来时,人们本能的溢价买入安全的产品A,抛售产品B,AB价差不断扩大。面对这种局面LTCM必须敏捷的作出选择:要么承认亏损,加入到抛售产品B的大军中,要么加大赌注、继续买入产品B,期望可以撑到AB价差缩小的时候。由于巨大的B产品多头位置,使得他事实上只能选择继续收购产品B,加倍下注。

是LTCM巨大的成交,造就了早期的利润,也造就了无奈的选择。正如在2万股流通股票市场上买入1股,不会影响价格,随时可以卖出脱身,而买入1万股,将推动价格上升到C,立刻实现账面巨大盈利。而想要卖出时,价格将下滑,不可能在价格C脱手,必然要承受大量立刻损失。而最可怕的是根本没有买盘。

金融衍生品在对冲交易中所起的作用,是使得LTCM只需用资本金来对付AB价差,而AB的本金部分由投资银行来负责。所以当LTCM面临资本金枯竭导致违约,也一定会连带投资银行发生巨大的亏损。

原来的房屋贷款有贷款人收入和房屋价值双重保险,但次贷自动放弃了收入保险。只有房屋价值单一保证的次级贷款被分为了高可靠部分次级贷款、和高风险部分次级贷款。高可靠部分因此有理由被评级公司列入高等级,可以被出售给养老基金、保险公司等法定低风险投资体。而高风险次贷则被出售给愿意冒风险的投资者。但实际上高可靠部分的高可靠只是理论上的绝对可靠,买入这部分资产的养老基金、保险公司如同LTCM中的投资银行,可靠只是建立在LTCM不倒闭的基础上。

金融衍生品在次贷中所以的作用,正是LTCM在对冲交易里的AB价差管制,并且使银行可以无限发放房屋贷款,高风险次贷交易者,成为了房屋贷款市场上的事实操纵者。一个流动性良好、资产定价合理的房贷金融产品市场,变成了流动性巨差、次贷产品价格高估的市场。也推动了房价高升到泡沫。

LTCM对冲交易涉及的金融产品AB是有到期日的。正是这一点,决定了AB价差最终将为0,LTCM的资产价值最终将会回复,所以美联储、银团接管LTCM最终获得了成功。但房价呢?正如开头所述,美联储下了一个巨大的赌注:将来的某个不确定的一天,房价会回来的,次贷的价格也一定会回升的。

可房价是没有到期日的啊!


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