主题：【原创】纪念 本杰明.格拉汉姆 -- 无所不在

差点成为百万富翁

1926年开始的牛市鼓舞了所有的美国人，人人谈论股票，人人买卖股票，人人都赚钱。这样可喜的事情只在二十世纪末的时候重现了一回，离休干部格林斯潘回忆IT泡沫最疯狂的时候，上下班时经常会有人当街拦住他表示感谢，谢谢他为他们的401K做出了巨大贡献。（不知道他现在还敢上街接受“谢意”吗？）在1926-1929年的那个疯狂时代，华尔街的经纪公司扮演了很不光彩的角色：他们把大量的劣质公司包装上市；他们成立了各种信托基金，收取基民的管理费和利润分成；他们赚取巨量的股票交易费用。一家店收三份钱，当中的猫腻可想而知。不要误解，上述三种都是手段，本身没有对错，但是经纪公司的态度和目的是错的，因为他们给客户们喂慢性毒药，是典型的宰肥羊。金融资本在这个时候露出了最丑陋的一面，只不过暂时还掩盖在“柯立芝繁荣”的表象之下，就像70年后的“克林顿繁荣”一样。

格拉汉姆的事业在这段时间里表现得更加出色。1926年的初始资本40万美元，到了1929年的时候，已经变成了250万美元。此外，他还利用margin，使得其管理的资产总市值最高时达到600万美元，其中1/3是他擅长的套利和对冲交易，剩下的2/3都是长线持有被低估的公司股票。格拉汉姆个人的资产也达到了90多万美元，离1920年代的百万富翁一步之遥。

钱一下子来得太快了，年幼时养成的习惯也忘得一干二净：他搬进了纽约最现代最豪华的公寓，每年的房租高达11,000美元，而且合同一签就是10年；家里雇了一帮佣人，自己还有一个贴身男仆；他还给母亲弄了辆车，配了个司机。其母念念不忘的美好时光终于回来了，这一次，日子过得更好！

洪流变成大洪水（from flood to deluge）

1929年7月初，格拉汉姆在总结上半年业绩的时候突然发现过去的六个月几乎没赚什么钱，前几年的利润增长势头嘎然而止。多年以后他回顾时，意识到这其实是到达顶点的信号，因为像他这样一个勤奋的分析师竟然找不到任何价值洼地了。但是，当时他并不太在乎，因为之前不久和Baruch见面的时候双方一致认为既然股市的疯狂势头无法永远持续下去，那么必然有crash的一天。他对自己的投资很有把握，以为能够从容面对日后市场的自我纠偏self-correction。

1929年10月，市场信心的大坝终于出现了裂痕，接下来的故事大家都知道了。到1929年底，格拉汉姆损失了20%，说来你也许不信，他日后苦涩得回忆起当时还被人称为“金融天才”，因为他的损失相比其他投资公司而言算是少的，这在很大程度上要归功于他套利/对冲交易中的卖空部分。但是，和被他拒掉offer的大亨Baruch相比，这点“成绩”就差远了。Baruch本人在市场暴跌时靠卖空股票大赚了一笔。（早年被称为“华尔街独狼 the lone wolf of Wall street”的大亨留下了很多名言，其中有一句：“If good news of the stock market hits the front page of New York Times, sell!”）

1930年初，股市略略企稳，格拉汉姆也以为最糟糕的时候终于过去了。结果，事与愿违，这一年最终成为他投资生涯中最惨的一年，损失高达50.5%。虽然他心中十二分的不情愿，但还是不得不卖掉了一部分原本打算长期持有的股票来应付margin call。当道琼斯工业指数从1929年最高的381点跌到1932年的42点时，他管理的资本市值缩水为37.5万美元，一夜回到解放前！那段时间他的心情非常糟，甚至影响了夫妻关系；好朋友Bob Marony更是为惨重的损失放声大哭；亲朋好友中为避免累及家人而自我了断的也有，不过至少这一次格拉汉姆本人压根没打算自杀，这点信心还是有的。另一方面，这三年里，只有一个人向他的公司投资入伙，那就是搭档Newman的老丈人Reiss先生，他在1932年投了4万美元，这块姜不是一般的老辣！！

由于原先的合同中没有固定工资，这三年格拉汉姆公司里一分钱也没拿到，在哥伦比亚上课和在杂志上发表文章成了仅有的收入来源。他搬出了豪华的公寓，辞退了所有的佣人（包括母亲的司机），一切都从头开始了。他深深自责之前的奢侈，背弃了三十年来养成的勤俭节约的好习惯，在这之后，他再也没有像20年代那样大手大脚的花钱，虽然日后他的财富远超当年。

这里，我想简单讨论一下格拉汉姆和巴菲特投资风格的不同之处。从投资哲学上来说，巴菲特完全拷贝他的老师：视买股票如同买下一家私人公司的一部分。至于具体的方法，他比老师要更加保守。他不靠杠杆投资，不卖空股票，也不借钱收购公司搞什么LBO。他在股东信中承认，如此保守的策略使他损失了不少好机会，但唯有这样他和搭档Charlie Munger晚上才能睡好觉。巴菲特1956年离开Newman-Graham公司后一直远离华尔街，眼不见心不烦。作为回报，同样是面对投资生涯的最低点，巴菲特的表现比他的老师要好。他的Berkshire Hathaway在1999年的业绩增长是其历史上最低的 — 0.5%，也就是说，至少到目前为止，他的表现仍然符合价值投资的三原则 — 一、不要赔钱！二、不要赔钱！三、不要赔钱！正所谓青出于蓝而胜于蓝。实际上，格拉汉姆的投资方法事后证明还是完全经得起时间考验的。从1932年中的谷底开始，到1935年的时候他就把资本恢复到了1929年最高点的水平，后面的故事就没什么卖点了，一马平川一直到他60年代中期退休为止。如果之前他没有被迫卖掉那些原打算长线持有的股票，那么恢复的时间也许可以提前不少。

格拉汉姆谈价值投资

“我带给华尔街的是一种本质上基于学术的视角，一种能够根据实际考量而自我调节的视角。我的学校生涯教会了我如何探索，分析和判断。”

学术的逻辑和严谨是必需的，这也是他多年来推动金融分析科学化的原因。被称为华尔街的院长the dean of Wall street，他是当之无愧的。但是，光有这些知识是不够的，作为一名优秀的投资专家，格拉汉姆具备一些无法从理论书本上学到的特质：

“首先，（具备）一种能够在第一时间抓住问题本质的本能和避免在无关紧要的事情上面浪费时间的能力；其次，（具备）一种解决实际问题、寻找切实可行答案的动力。”

这两点对专业投资人士来说是关键的。作者在学习投资之初，也曾研究过一些宣扬格拉汉姆价值投资方法的网站。很遗憾，我发现不少都是在生搬硬套格拉汉姆的经验公式。比如，一些网站坚持投资对象的（流动资产/流动债务）必须满足一定的比例即1.5-2倍，这实际上是一种非常机械的模仿。格拉汉姆时代的公司受当时融资渠道的限制，以及对30年代大萧条的惨痛回忆，往往会储备大量的现金资产以应付不时之需；但是现在的融资显然要比70年前容易很多，因此公司（流动资产/流动债务）的平均比例比过去要下降不少，我的大概印象是一般在1左右。即使是巴菲特下属非金融性质的实业公司也无法满足1.5-2倍的要求。结果就是，那些网站推荐的股票有不少是新上市的，因为只有新上市的公司手里才会捏着那么多现金。本本主义真是害死人！对此，巴菲特的意见非常中肯：“报表只不过是分析一家公司的开始，绝不是结束。”

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格拉汉姆的投资生涯就写到这里了，不过他本人的故事并没有完。后面还有两节，有关他在宏观经济领域的贡献以及他的家庭感情生活。