主题：【原创】变化的和不变的 01 -- 无所不在

(4) control

Control就是控股。巴菲特的信里提到过三个公司的名字。一家就是世界上最著名的（原）纺织厂BH，另外一家叫Sanbro，是做地图买卖的。它的地图是特殊的，标注了每所房子的结构特点（木结构、石头、水泥等），卖给火灾财产保险公司好让他们制订相应的保费。原先这家公司是几乎垄断当地市场的，后来有别的公司竞争，利润下滑，自然而然就不受人欢迎了，但是它年景好的时候存下了大笔资产却无人过问，(不稀奇,到现在只知道每股收益PE的赌客还多的是)于是巴菲特买到控股，然后通过董事会决议把多余的钱分给股东（为了避税略施小计，不过现在不能用了）。

另一家叫Dempster Mill Manufacturing company，顾名思义是一家设备生产商，利润微薄，也是属于不招人喜欢的一类。先看看巴菲特控股前一年的balance sheet：1961年11月30日（以千元计）

资产：

现金 166

应收 1040

库存 4203

其他 82

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流动资产共计 5491 债务共计 2300多

+

固定资产共计 1428 股东权益 4600多

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总资产 6919

当然，单独一份balance sheet不能说明多少，不过一个明显的地方就是它的库存不成比例的多，资金都锁到仓库里（活钱变死钱）了。62年巴菲特换了个CEO，叫Harry Bottle（不是哈里波特噢），给了他2000股的option，让他扭转局面，下面是一年以后的报表：

1962年11月30日

资产：,000

现金 60

可流通证券 758

应收 796

库存 1634

其他 225

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流动资产共计 3473 债务 几百

+

固定资产共计 950

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总资产 4423

和一年以前比起来，哈利波特先生干的基本上就属于抽脂减肥：减少应收货款，更主要的是猛砍库存，换来的流动资金首先用来还债其次来给巴菲特投资买证券。你是不是突然觉得巴菲特原来是个liquidator？所有的光环一瞬间都消失了吧。不急，再看半年以后的报表：

1963年6月30日

资产：

现金 144

可流通证券 1772

应收 1262

库存 977

其他 12

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流动资产共计 4167 债务 几百

+

固定资产共计 934

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总资产 5101

首先，库存继续猛减；除此以外其他主要指标基本上都增加了，债务也没有明显上升。这一年半的过程，打个比方就是胖子先狠劲减肥，然后通过锻炼增加体质，相应的体重又恢复了一点，但是脂肪比例下降。Ben Graham在intelligent investor一书里说你面前站个人，你并不需要知道他的具体体重，却可以一眼就看出他是胖是瘦，大致是否健康，就是这个意思。

然后呢？然后巴菲特在报纸上登了个广告把这家盈利能力适中，财务非常健康的公司给卖了。

Sanbro 和 Dempster Mill的例子说明些什么呢？

1.60 年代的巴菲特和现在华尔街上众多的私募对冲之间的唯一区别就是他用钞票买公司而不是用垃圾债（杠杆收购LBO）买。买了，拾掇拾掇，然后卖掉赚一笔。KKR的玄溟二老把巴菲特当成是一伙的，也有一定道理，虽然有点选择性失明。

2.巴菲特的风格那个时候已经很明显了，就是让企业源源不断的收入为自己服务，投资赚钱然后再买企业好扩大现金流。这招其实不是他独创的，他老师Ben Graham当年买下GEICO的目的是什么？

3.我们知道巴菲特强烈反对滥用option，尤其是硅谷那些公司。他反对并不是因为老顽固，看到没有，silicon valley那些IT精英还穿开裆裤的时候他就用option激励管理层了，武器是不会犯罪的。

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上述四类的比例是随着股市的具体情况而变化的，下面给出了他1966和1968年的资金分布：

年平均投入 66年 68年

Control 17,259,342 24,996,998

General – Private owner 1,359,340 16,363,100

General – relatively undervalued 21,847,045 8,766,878

Workout 7,666,314 18,980,602

国债 1,332,609 12,744,973

68年的股市机会不多，宁缺勿滥，他有近15%的钱是放在国债里的，对应的这块利润几乎可以忽略不计。即便如此，当年的整体利润是58.8%，相比较那年道指上涨7.7%。（不买账的，想超过巴菲特有两个指标可以选择，一个是50年平均23%，如果觉得太难可以选上面这个一年期目标，不过起始本金不能太少，1968年的8千万美元如今值多少？）一般来说，如果好机会太少就应该退而求其次，不过投资本身是不能有convention "wisdom"的。

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如果这样继续下去其实也没什么不好，巴菲特很可能成为金融界里呼风唤雨的大亨，地位绝对不亚于索罗斯什么的，他那些合伙人也会赚得不错。等累了就退休，华尔街上也是一段传奇。出人意料的是，1969年，40岁都不到的巴菲特决定解散他的私募，把资产还给大家。合伙人可以选择把证券卖掉兑现退出，或者像他那样捏着一把纺织厂的股票。我估计当时卖掉BH的人后来肠子都变成青紫色了。肠子的颜色变化机理不是我们关心的，问题是为什么他要退出？

因为做不下去了。