主题：【原创】一篇可以用来观察中国民营企业发展的研究报告1 -- wqnsihs

东方集团主要利润来源于民生银行和锦州港的投资收益，而在房地产、建材流通及加工制造业合并利润亏损2724万元。

2003年张宏伟表示，在三年内，东方集团将完成产业板块的重组，只保留金融和建材超市，其余产业全部放弃。“该卖的卖掉，该淡出的淡出，只留下建材和金融，单凭这两项，我们也能在2008年进入世界500强。东方集团将以东方家园为载体的现代商业流通业为集团主业和未来核心。” 东方家园计划到2008年，在全国建设160家以上大型连锁超市，销售额突破800亿元人民币以上，到2010年，销售额突破1000亿元人民币以上，形成覆盖全国的建材连锁经营网络体系，并成为我国大型连锁商业流通企业。2002年半年内，东方集团在全国6个省的8个城市跑马圈地137块，每块土地5-8万平方米。目前东方家园有店面22家，每个店面的前期投资近2个亿。东方集团历年年报显示，东方家园项目的建设资金共达20亿元左右。

东方集团通过数次抵押贷款和发行可转换债券，向东方家园注入资本。但是更困难的局面在开店之后。由于采购成本过高、经营模式偏差，东方家园的门店有一半处于亏损状态。东方家园未能有效统一采购，门店规模扩大，却并未降低采购成本。虽然外界通常认为，零售业是一个现金流充裕的行业，但东方家园的渠道和店铺资源并没有给东方集团带来现实的收益， 2004年年报显示，建材流通业占据了主营业务收入的80%左右，东方家园2004年门店收入达52.33亿元，但亏损6591万元。这使东方集团只能转让其他产业的投资，给东方家园输血。

为了扶持东方家园发展的资金需求，东方集团不惜出售重要的利润来源――民生银行和新华人寿保险的部分股权，2003年初将1.976%的新华人寿保险的股权转让给隆鑫集团；同年5月又公告，将1.22%的民生银行的股权转让给国际金融公司(IFC)。其中转让新华人寿保险的部分股权，使东方集团2003年度获得2432万元股权转让收益，正是这一收益使东方集团当年净利润没有出现大幅下降。否则，公司的净利润将比2002年下降约23%。

但2005年初，张宏伟却宣布东方家园建材超市将出让49%的股份给外资企业，说明东方家园和东方集团处于严重的危机之中。

同时东方集团控制的证券公司效益也并不好。东方集团利润来源长期依赖投资收益，主营业务虚弱的问题日益严重。投资收益与净利润的比率逐年上升，1999年度这一比例为46%，2000至2003年度这一比率分别为56%、73%、71%和123%。东方集团2003年度报告显示，2003年主营业务收入达到22.8亿元，比上年增长了50%，然而净利润却比去年下降了2.7%，仅为11589.4万元。其中，营业利润更是自1994年上市以来首次出现亏损，亏损额为3170.4万元。净利润下降的主要原因并非投资收益下降所致，东方集团净利润下降的主要原因是主营业务盈利水平持续下降，营业利润持续四年下降。　　

（3）、希望集团

首先是在零售业投资失败。2003年2月，新希望与大华集团各出资50%组建乐客多超市，投资零售业。新希望集团打算通过超市渠道来拉动新希望集团系列农业深加工产品的销售。计划在2003年至2005年之间开发10～12个城郊型购物中心，商业面积总量达100万平方米，总投资超14亿元。两年内将在上海、江苏、浙江等地兴建10个以上大型超市，到2006年总共建50家大型超市。

但是在愈演愈烈的超市争战中，没有什么零售行业经验的乐客多发展得并不顺利，几度爆出急于寻找买家的传闻。2004年10月，其合资伙伴银泰退出，乐客多集团开始与其他企业频繁接触，希望引入新的买家。与此同时，乐客多内部管理高层出现多个派系争夺，高层震荡加大了企业内耗，各家店的销售业绩都不同程度地下滑。据了解，一年多来南京乐客多每天营业额10万元左右，尚不够保本。单店难以生存。到2005年12月底乐客多全部关门歇业，留下近8亿元人民币的债务。此时乐客多也仅拥有7家门店，上海2家、南京1家、浙江4家，新希望的“零售美梦”随之破灭。

乐客多面临困境的时候，已经投入了巨额现金，乐客多也已经开了7家店，但不得不面临困难的选择——就此罢休，让巨额投资付诸东流。这意味着希望将失去进入零售业的商业机会，也将失去利用这些零售业的现金流、利用零售业为自己商业地产开路的机会。这是一个痛苦的选择。

痛苦之余，刘永好总结，“正如古话说男怕入错行，对一个行业了解和在一个行业的成功，并不意味着对另一个行业也能有相同的理解力并取得同样的成功。因为很难取得对新行业发展方向的把握和具备高度专业素质，跨行业经营是比较难的。”

刘永好之所以在首次涉足零售业就大笔投资，刘永好解释是“新希望进入零售业有两方面原因，一是看好零售业的发展前景；二是想通过对零售终端的开发和控制，为自己上游的乳业、肉食产品打开通路，理顺产业链条，扩大利润空间。”

乐客多倒闭首先是资金紧张，超市需要在短期内达到规模效应，这样供应商才可能交纳进场费、促销费等各种费用以减轻超市资金压力，但由于发展速度过快，高速的扩张却又没有充足的资金后盾，超市本身就很紧张的资金链顷刻间断裂。乐客多导致刘永好“拆东墙补西墙”，2003年以来国家对电解铝行业的宏观调控让刘永好整个资金链极度紧张，没有什么零售行业经验的乐客多本来效益不佳，还被用来填补其他方面亏空。

同时用搞房地产方式搞超市是另一原因，地产商搞商业的特点是急于招租收现钱，对商业零售项目的安排布置问题缺乏长远和专业的考量。

而更根本的原因是，从一开始，刘永好一直宣讲的从上游饲料产业、到乳品产业，再到下游零售业，乃至商业地产，这种“垂直整合战略”，实际上是一种计划经济式的旧式梦想。新希望控股一家零售商，并不意味着这家零售商将冒着亏损的风险去推销新希望控股的另一家乳品企业的产品。如果“垂直整合战略”的机会成本超过了被“整合”企业的利润底线时，这个战略的基础就将被摧毁。

此外在电解铝、重化工等行业，新希望投资也陷于亏损陷阱。所以新希望近年决定减缓在金融和地产领域的扩张步伐，刘永好的解释是“我们一定要把规模做大，规模大的话就需要大量的投资，银行不给你贷款，只能靠自己，自己哪来那么多钱？我们抓一抓短期的机会，当金融机会和房地产机会来的时候，我们适当投入精力，抓住了这样的机会，现在看来，我们的投入是对的，使集团的资产得到了极大的积累。现在这种机会没有了。但不是说以后在地产和金融领域就不投资了，准确说是我们不会强化它，在条件非常好的情况下，我们还会适当地增加，就是保持一个适当的规模，不去刻意地强调它，如果赚了钱，要支持农产业的发展，而不是像以前那样，作为一个重要的方向去发展。”

5、经营能力太差

（1）、控制金融机构后违规运营

类金融控股企业直接或间接参股、控股金融机构是为其融资提供便利，也是他们赖以生存和运转的重要条件之一。但是，在这个过程中，金融机构已经失去了金融机构的本质功能，而成为类金融控股企业筹资、利益输送的工具与平台，通过形成控制性关系或者安排重要岗位人员，实现了对金融机构的完全控制，为其产业扩张服务，这些机构为其提供了挪用资金、违规担保、非法融资的便利。同时这些金融机构在由民营企业介入之后，公司治理结构倾斜，经营不规范，造成外部负面效应明显。德隆是一个典型的例子，上海农凯也是。

（2）、缺乏有效的并购后整合

并购后的整合是一个很重要的阶段，目前类金融控股企业并购失败的主要原因在于商业流程整合、信息系统整合和生产整合等并购后的整合失败。并购成功与否不是仅依靠被收购企业创造价值的能力，而在更大程度上依靠并购后的整合。类金融控股企业在收购后的价值管理方面非常薄弱，在快速扩张的同时没有有效整合，这种牵涉面过于广泛的快速扩张方式在产业链上不能提高经营效率，也同样缺乏有效的资金来支持后续的业务重组，显示出明显的战略投机而非战略投资，缺乏价值增长支持。例如科龙电器在被顾雏军收购后，也出现很大的效益滑坡。作为中国冰箱四巨头之一，科龙被顾收购时净资产70多亿，品牌价值150多亿，在A股和H股上市，科龙的负债率只有30%左右，而2005年4月29日科龙发布的年度财报表明，2004年科龙亏损达6416万元。

德隆给投资者描绘出“并购交易完成――销售额增加――利润增加――股价上涨――价值提升――被并购交易完成”的美好图景忽略了最重要的“价值创造”环节。实际上，在企业处于市场全面竞争和生产过剩的情况下，仅仅希望通过移植J·P·摩根时代的提高生产集中度的做法，不可能使并购企业竞争能力真正提高，而没有全面的竞争能力和经营能力的提高，必然会导致规模不经济。这种做法的直接后果是收益不能覆盖投入成本，导致需要不断投入，更加紧绷了资金链。民营企业在并购行为中，实际上是典型战略投机者而非战略投资者，在具体的操作中，通过被收购企业和现有企业的关联交易，扩大拥有企业的经营规模，造成通过一系列行业的收购整合发挥了协同效应的假象。这种并不真实的交易行为以及行业整合的虚张声势的扩张，使企业集团的资金需求日益扩大，资金链条日益绷紧，所并购的企业也承担了行业中的更多的风险。

（3）、不能控制负债结构

企业融资的负债结构要求综合考虑长期负债和短期负债的匹配，从而优化负债结构。由于长期负债的利息率要高于短期负债，且缺少弹性，因而其融资成本要高于短期负债，但短期负债期限较短，在利息成本方面有很大的不确定性，因而短期负债的财务风险高于长期负债的财务风险。债权人在提供长期资金时往往需要承担较大的财务风险，一般都要对借款企业进行详细而严格的信用评估和效益评价，因此长期负债往往比短期负债取得困难、费时。由于类金融控股企业往往规模庞大、企业数量众多，要寻求最优化的负债结构并非易事，所以类金融控股企业只能短融长投。

比较典型的例子是顾雏军在入主科龙电器之后，短期借款急剧增加。据报表显示，从2002年6月30日的8.877亿增至2004年12月31日的29.117亿。而与之相对应的是其在收购步伐上的加快，从2002年到2004年，顾雏军控制下的四家企业累计发生实业投资17亿元人民币左右，这还不包括所支付的股权收购款。同期，四家企业外部股权筹资的总额大约在10亿元左右。这种短借长用的方式很容易使企业内部资金链绷紧，危急时刻则陷于拆补头寸疲于应付的境地。

类金融控股企业融资的负债结构不合理还包括利率结构的不合理。利率结构作为企业融资的成本，必须与企业资金运用的收益相对应。从公开披露的信息来看，类金融控股企业由于融资的迫切性，往往承担较高的财务成本，这种财务负担又进一步迫使其继续寻找资金来源来维护资金链。因此不合理的负债利率结构也造成了资金链的脆弱。

（4）、没有预警机制

类金融控股企业普遍缺乏财务预警、风险防范和危机处理机制，近年来，几乎所有出现重大变故的企业案例都证实了这一点。我国目前正处于市场经济体制刚刚建立，配套的社会服务监督体系尚未完全建立，经济运行的基本面在不断调整，企业生存的社会环境不确定因素很多。在这样的内外部形势下，企业建立财务预警、风险防范和危机处理机制更成为企业能否生存的条件。

6、企业先天不足

（1）、不重视技术研发和技术储备

据《世界经济黄皮书》统计，与发达国家相比，我国传统制造业总体上落后20年。我国机械工业主导产品达到90年代国际水平的约占30%，达到80年代国际水平的约占40%，达到60——70年代国际水平的约占30%；我国大中型企业生产的2000多种主导产品的平均生命周期为10.5年，是美国机械工业产品平均生命周期的3.5倍；1995年，美国制造业的新产品贡献率已达到国内生产总值的52%，而我国1997年仅为5﹒9%；美国、日本、欧洲等发达国家工业企业的专业化水平为75%——95%，而我国仅为15%——30%；按市场份额计算的机械工业市场集中化指数，美国为58.4%，日本为53.4%，我国仅为7.5%；2002年中国制造业产值为1.27万亿美元，居世界第六位，仅占全球GDP的3.7%，为美国的11.5%，为日本的20%左右；从总量上来看，中国的制造业产值仅占全球市场的５％，日本占的比重是１５％，美国是２０％。中国制造业是世界制造生产链中的重要一环，但中国只是一个“车间”，还远未成为“世界工厂”。

另外，从技术进步和技术创新能力来看，我们与发达国家的差距更为明显。世界500强用于研究与开发的费用占全球研发费用的65％以上，平均每个企业的技术开发费用占其销售额的10％－20％。20年前，GE的研发中心就拥有1200名科学家、工程师和技术专家，还雇用800多名各类科技人员，占用12栋大楼，每年投入15000个研究项目。80年代中期，GE每年投入的研发费用就高达100多亿美元（包括政府项目），占年销售额的10%以上。资料显示，GE 1986年获得美国专利的发明达1014项，居美国及世界首位。而如今中国大中型工业企业的技术开发费用占产品销售收入的比重只有1.4％左右。技术上的差距比规模上的差距更可怕，没有独占性技术和技术创新能力的企业是很难在市场上生存壮大的，如果技术无法赶上世界水平，中国企业追赶跨国公司只能是一个遥远的梦。

（2）、企业规模太小

2002年中国企业500强平均资产规模只有世界500强的6.46%；2003年世界500强企业资产总额为４６．４９万亿美元，中国500强企业只相当于7.11％。2002年我国500强平均营业收入只有世界企业500强的5.26%；2003年，世界500强营业收入为13.73万亿美元，而中国仅相当于世界500强的６.１２％。2003年美国花旗集团一家企业的利润就达153亿美元，相当于中国500强全部企业利润的36％。从劳动生产率指标看，中国企业500强的平均人均营业收入、人均利润、人均资产，分别只有世界企业500强的12.95%、29.62%和1.57%。据统计，全球最大的一家药业公司一个季度的利润就超过中国30家最大药业企业的年收入总和。

（3）、先天不足

类金融控股企业大多依靠创业者的聪明、魄力、社会资源、商业本能和偶然机遇的相互作用完成初始资本积累或者积淀了一定的发展基础，但普遍经营管理水平不高，尤其是基础管理。例如在战略决策、长期投资、资本分析、市场研究、生产管理、预算控制、成本管理、物流管理等等涉及到企业管理流程各个环节上缺失错误很多。

在已经衰落的类金融控股企业中，99%都不是因为竞争对手强大，而是受制于先天存在或者后天形成的自身因素。这些企业多数在开始创业到初具规模的过程中，会在资本来源、资金管理、公司战略上、治理结构、管理机制、人才构成和其他方面留下发展障碍或隐患，而在发展过程中又没有通过债务重组、业务剥离、流程再造等手段来消化历史遗留问题。所以企业从创业期过渡大成长阶段的时候，根本不能控制自己的扩张冲动与平衡发展，保证遵纪守法和合理创新，无法有效配置和利用资源，无法控制经营风险，导致许多企业在成长的“青春期”或在快速膨胀的过程中夭折。

中国的经济建立市场经济体系仅仅十几年，期望在这样短的时间跨越发达国际数百年发展的历史，造就一批成熟的企业和成功企业家，明显是大跃进的想法。

7、构造没有防火墙的集团

（1）、金字塔控股导致基础不稳

类金融控股企业都是通过核心公司连续控股若干公司，形成一个扁平的两层结构；或者核心公司控制了若干家中间公司等之后，进而由中间公司等分别再去控制若干底层公司，甚至可以是多层结构，形成企业群的金字塔结构。而核心公司为上层公司，一般为自然人控制，不进行实业活动，而专门从事投资控股等资本经营。中层公司一般为产业运作而设立，可以分散风险，各产业间不会相互影响，各产业间交易往来不必完全公开，保证公司有活动的空间，如果未来考虑上市，是打包还是独立上市，完全随心所欲。而其他公司是底层公司，它们往往是一些上市公司或高风险的金融机构。而这样的结构使所有企业全部的基础建立在一个狭小的、不稳定的基础上，既影响未来发展，又承担连带风险。

德隆就是如此才从一个边疆民营企业发展成一个庞大的企业帝国。

（2）、资金互相挪用导致风险传染

类金融企业的资金往来网络隐蔽性极强，牵涉面广，层次复杂，核心企业（一般是私人公司）往往通过直接或间接控股的方式控制上市公司，采取各种手段挪用上市公司资金或资源，为其下一步的扩张提供支持，并通过下一步扩张掠夺的资源继续延长其金融链条。例如从德隆的资产负债表可以看出，产业股权和金融股权在其资产上占有极大份额，且涉及包括水泥、电动玩具、机电设备、汽车零部件、中型卡车、精细化工等在内的产业领域和证券、信托、租赁、银行、保险在内的金融领域都有所涉及，此种的股权关系错综复杂，资金往来网络复杂到以至于“连德隆内部自己都收不上来完整的财务报表”。而格林科尔也具备了一庞大产业聚集的雏形。在2002年-2004年间，其收购了科龙电器、美菱电器、亚星客车和襄阳轴承四家上市公司和以科龙名义连续收购吉诺尔、上菱电器、阿里斯顿、中山威力等非上市企业，这些收购资金的来源问题也显示出广泛存在的通过虚假出资等手法来实现扩张。这样互相挪用资金来扩张规模的结果是一旦某一企业出事，便传染整个集团，全军覆没。

（3）、用财务杠杆连续放大信用导致信用透支

核心控股公司可以通过子公司这一层，以较少的资金迅速地扩张资产，来控制一批孙公司。这样，投融资主体只需用投资于集团旗舰公司的一笔投入，即可在短期内通过杠杆直接或间接地有效控制多家上市公司和非上市公司的股权和经营权。从而使有效的资本获得最大限度的效率发挥，这既是投资行为，又是融资行为。通过构建金字塔结构，企业可控资产规模以几何级数膨胀，从而实现企业的超常发展，奠定其产业基础和资本市场领导者的地位。产品结构实现了多元化发展，资产规模不断壮大，融资能力不断加强，公司总市值高速增长。然后利用控制的金融机构集资的功能，大量集资为其主营业务扩大市场规模及市场份额，提高业务和产品竞争力。也同时通过各种手段，以负债资金投资子公司，或以子公司为载体，从金融子公司融通大量资金，通过各种手段以金融子公司和其他子公司，进入高风险市场进行操纵。但由于股权结构过于复杂，因此增加了资金流向监管的难度。同时由于财务杠杆的放大作用和资金链的紧张，一旦一个企业出现问题，便全线崩溃。

企业成功很重要的原因之一就是抵御诱惑的能力，而走向失败的一个重要原因就是过分追逐功利。德隆就是明显例证，德隆选择产业的标准是“挣钱就是标准。”

目前诸多类金融企业已经成为事实上的金融控股公司，同时控制着证券公司、信托公司、保险公司、城市商业银行和上市公司,利用现行资本市场的空隙，通过控制的上市公司和金融机构套取资金，投入实业业项目。由于缺乏监管和约束，融资冲动和投资冲动被随意释放，内部隐含着结构性风险。在缺乏外部监管的条件下，类金融企业不可避免重蹈德隆的覆辙。