主题：寻找牛股：污水处理之一 -- 无所不在

先谢谢河友见证风的方向提供的公司信息。

要讨论合加资源，就要先说说背后的控股大股东（60%+）桑德集团。该集团致力于环保产业，除了现有的固体废物和污水处理业务以外，最近还投资了风能和自来水业务。公司老总清华毕业，工程师背景，40出头年富力强，86年出道以来一直是在废水处理领域工作，看样子是个踏踏实实做事的人。

桑德集团母公司和合加目前在业务上有重叠，从今后的发展来说，合乎逻辑的应该是将来集团母公司将相关资产注入合加，避免重复经营。污水处理和固体废物处理的效益都很好，毛利在60%-70%，而且合加员工不过300多人，管理费用较低。

像前面提到的创业环保一样，该集团目前处于高速扩张期，credit analysis的结论也一样：财务状况表面上很虚弱。除了A股的合加资源，该集团下属公司06年在新加坡上市，圈了10亿；今年4月份合加又决定在A股市场发行3千万新股，已获证监会批准。即便在金融市场上拼命捞钱，公司还欠了10亿的债务。媒体总爱拿资产负债率说事，旁证目前的债务结构并不过分，在我看来没有说服力，资产负债表上记载的是买来的价钱，能卖多少天知道。眼前现成的例子就是华尔街巨额的write-down，一夜之间资产价值就可以萎缩得不成样子，用来做分母一点意义都没有。此外还有一个因素要考虑：杠杆贷款。这家公司的扩张，如同上文提到的创业科技，也是通过BOT以工程项目的形式和当地政府合资，比方说，自己出3亿，当地政府出2亿，成立了一个公司以后再去以新成立公司的名义贷款10亿，这样3亿就做成了15亿的生意。污水处理的收入稳定，而且作为高科技环保行业是国家重点扶持产业有税收优惠，再加上当地政府入股，所以银行贷款相对容易。

过去三年的盈利记录表面上似乎不错，但是考虑到（1）股权分置协议这个紧箍咒和（2）近三年的牛市，这种盈利纪录对未来的业绩的评估没有什么价值。

从保守投资的角度来说，当前这家公司缺乏足够的造血功能，不宜考虑。暂且不谈A股离谱的股价，即使是貌似看上去相对合理的新加坡上市公司股价，今后很可能也面临着增发新股被稀释的危险。如果从财务杠杆的角度考虑，近几年该公司更适合于投机。即使是投机，也需要市场普遍的悲观情绪来配合，目前显然不是。

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如此说来似乎我是在浪费时间？其实不然，我之所以关注污水处理行业，也是很偶然的机会碰巧在Barron's上看到Jim Rogers的一篇访谈，他对投资中国的看法中提到了污水处理，并认为该行业是旱涝保收的，对经济周期的抗干扰能力强。人民日报上可持续的话题说得人耳朵都起老茧了，我一开始也是半信半疑的。结果发现，这个行业目前正是埋头苦干的时候，今后开花结果也是情理所在。

的确，污水处理公司眼下是炒环保概念的成分多，我也怀疑有多少真正意义上的投资者会在这些公司上面掏钱，但是公司扩张没钱怎么办？投机在经济上的正面价值正体现于此，所以我一直说投资和投机在道德上没有高下，也是这个道理。两者都是工具，就看谁用什么时候用了。如果投机能够帮助像污水处理这样利国利民的行业在这几年的牛市中获取足够的资金，那么它就是有功劳的，至于那些圈了钱炒股票房地产的败类，即使证监会没有，市场也会惩罚他们的。

我今后将继续观察这些公司，虽然目前不适合进入，但是总有一天市场会恐慌的，眼下的分析也不会白费。希望河友能多多提供相关的信息供大家讨论，这里再次感谢见证风的方向。