主题：【价值组实盘报告】第23周：下跌再造平台 -- 陈经

看来陈总还是相信基本面分析的。其实去年底的确就大势不好了。H股的数据和交易动向比A股更贴近基本面，可以当作风向标。我拿H股的那个时候的大势说说看，给A股作参考，马后炮了。印象是读报告看数据留下的，现在国内外大行的报告随便上论坛就能弄下来看，其中整理出的好些分类统计数据还是很有用的；经济数据也是满天飞，主要就是估算同比和环比。

企业利润：同比增速去年二三季度到顶峰，环比增速从第四季度开始是负的。在利润构成中，去年第四季度和今年第一季度利润严重依赖于银行、能源、原材料、交通这些高周期性行业，而且这几个行业的利润同比和环比增长率下降得是最快的，按经济周期的经验，利润波动性比GDP高得多，增速趋势领先GDP两个季度左右，一个利润周期大概是3年，增速才能恢复过来。另外，第一季度开始，投资收益锐减，在企业利润中的比例和绝对额都下滑很大。

估值：PPI上升，CPI居高不下，绝对会打压估值水平；大盘股P/E大幅回落，P/B仍然大幅高于历史均值及其他主要市场；消费、医药、电信、科技这些周期性较弱的股受到追捧，估值远高于历史均值及其他主要市场；利润增速下降也将带动P/E向下（周期波动厉害的要讲讲PEG估值）；通胀风险之下债市表现仍然好过股市；这几点都是进入熊市的明显信号。

资金和筹码：M1同比增速去年第三季度开始下降，第四季度开始环比增速为负，估计今年第三季度铜币和环比增速是负的，A股的经验是，M1增速领先股指一个季度左右。银行里那40亿，其实能跑出来的不多。利润向下，现金就会紧张。筹码方面，08年小非为主，抛售肆无忌惮，09年大非为主，抛售行为可能不算猛烈，但大非作为产业资本，估值标准是P/B，或者市值/重置成本。一般来说，这两个指标在1附近徘徊，熊市才算到头了。01年到05年，多少股票腰斩再腰斩一直斩到脚踝啊。

这是纯粹从周期波动的策略来谈，不考虑中国股市到底值多少点，给多少P/E，P/B，不考虑政府能出手多快多准。新兴市场股市主要就是trade the cycle，前瞻性很重要，陈总不宜过分看重当期或者上期业绩。陈总选的这几个都是行业龙头，但基本都是高周期性行业，而且周期刚刚往下走，这几家公司没看出有很强的抗周期性，业绩前景不过尔尔。股价跟着盈利和估值双双向下的风险还是很大。

我拍拍脑袋，咱们大概在熊市的1/3处吧。如果能辨认出牛熊的大致分界，一般来说就没必要在熊市里面buy & hold，因为市场下行风险远大于个股上行风险。熊市里肯定还有“X朵金花”，不好抓。我也在学习，是不是有可能出在基础设施、替代能源、精密制造和资本品、个别金属矿业、个别消费必需品行业里面。

再说说“核心观念”，大概的意思是中国经济长期走好，buy & hold基本能跟上大盘，一时盈亏不计较吧。这个模式其实是全球几十个股市的特例，在大国经济中几十年，一百年以来得到验证的只有美国、西欧，特别是美国。S&P500大萧条以来年均收益率8%吧？（忘了具体数字）。好多股市其实buy & hold几十年，收益跑不过债券和通胀的。中国经验是否支持这个“核心观念”，可能还需要观察，要是用97年到现在的指数毛估一下，其实跑得不够快。陈总不妨保留一些预测的不确定性，用trade the cycle来对冲。