主题：大投资（一） -- 陈经

大投资是超前建设，借钱发展是绝对绕不过去的原理，也没啥不好意思的，总比借钱消费强。相当多人存在一个极大的误区，就是以为政府借钱太多了，其实空间还有不少。

中央政府财政令人震惊地极其健康，财政赤字不到万亿可忽略，国债不到10万亿，按别的国家流行的国债占GDP比例估计，大约有40万亿以上的发债空间，GDP还在增长。还有3.5万亿美元外储，以及人民币国际化的潜在收益，如占据30%的外储份额，估计在20万亿。中央政府在全球、国内都“财务自由 ”了，这种土财主的作风简直不可想象。什么时候都不要小看这一点，再大的乱子到中央这都不是大事了，很多唱衰做空搞不动往往就卡在这，实在没招了。不少地方时常大吐苦水说混不下去了，还请媒体造势，搞得象要局部崩溃，其实是想让中央把担子接过去。

也就是说，政府还有相当的余力去应对各种乱子，这种实力在全球真没第二个了，在实体经济领域已经超过了美联储的影响力。世界各国有相当的呼声，要TG出头引领世界经济增长。很多国家发现，求中国管用，美国佬害人。这不是自吹，是低调还藏不住。

中央政府不靠借钱发展，还居然搞下来了，这是令人发指的发展策略，也对地方财政无形中提出了过高的标准。这是中央集中力量办大事的结果，也赶上了全球化的好时候，捞来的钱多，办的事总量看上去很巨大，其实不是花钱的大头。地方上要办的事多，收的钱少，情况就困难多了，只有借钱发展。从情理上看，不好指责地方借钱发展，地方上还可以再多要求中央财政支持。

现在地方债被说得很可怕，成了万恶之源，但它的规模还不算特别大。审计署认为是15-18万亿，我认为这个估计比较合理。2011年的数字是刚过10万亿，增速很快。官方新闻似乎认为这个数字已经够“吓人”了，就以此为基础写了相当多的讨伐文，什么“地方债超全国财政收入”、“黑洞”、“只有靠房地产还债”、“上届的债本届不管”、“掀起审计风暴”，非常的热闹，唯恐人不知道中国地方债要出事。但10来万亿真不算太大的事，几乎可以说是很健康了，所以才敢这么大肆张扬。退一万步说，假设有10万亿地方债立刻就要违约，中央政府要解决也不难。用美联储发明的大招，零利息借钱给地方先把10万亿清掉，地方政府的利息负担就没有了，欠中央的大钱不着急，有钱时再说，多半也能象接受救助的美国公司那样陆续还上了。真要出事的肯定远远小于地方债总额，出不了多大的事，我可以肯定用不上，地方上反而盼着中央放大招过上幸福生活。审计署说地方政府债务优良率在95%-98%，小招都不用，随手就对付过去了。这么多年，也没具体听到哪个地方政府债务违约了，估计接下来也不易见到，只有“偿债高峰到来”的说法。

这个数字不能“令人满意”，就有其它各种估计，40万亿到上百万亿的狂野猜测都有。或者换概念，不算地方债了，把其它债务塞进来算总负债，说得比危机国家还惨。从货币数据来看，还是15-18万亿比较合理。因为M2“只有”100万亿，基础货币约25万亿，货币乘数4，这都是很确定的数字。特别是货币乘数，一直就是4左右，没有啥大变化。如果忽然多出来一项10万亿以上甚至几十万亿的债务，这很难隐藏，货币乘数会有显著的上升。银行体系的贷款一共也才70万亿，谁贷的都有记录，居民户、金融机构、企业都占去不少，算到地方债头上的也就10万亿。我可以断言，在银行体系内部地方债就只能算出这个数，上万亿的钱不是开玩笑的，要连这都算不清就别搞经济了，号称全球最佳的银监会可以自杀了。一般唱衰的都不在这上面找了。

之所以审计署说是15-18万亿，最近还要搞地方债审计，并不是银行体系内算不清楚，而是有“影子银行”。说得好象很可怕，其实基本是合法的，不是地下黑店，只是不在M2统计范围内，也有相关统计数据。就是实体经济，除了向商业银行借钱以外，还想别的招。在全球也是常见现象，美欧的已经超过或者接近商业银行体系规模。中国影子银行规模相对比较小，多种估计都认为在25-30万亿，只占商业银行资产规模的四分之一。一般认为还需要大发展，比如企业要大发债券。

审计署的意思是，考虑影子银行，就多估5-8万亿。比较狂野的会说，影子银行大头跑到地方债去了。如果算一半，也只能把地方债总额推上20万亿，也没多太多。其实各种急着要钱的人很多，地产商就是影子银行的大客户，银行看不上的中小企业也是。央行报告有“社会融资规模”这样一个增量数据，列表如下：

时期 社会融资 人民币贷款 外币贷款 委托贷款 信托贷款 承兑汇票 企业债券 股票融资

2002 年 20112 18475 731 175 — -695 367 628

2003 年 34113 27652 2285 601 — 2010 499 559

2004 年 28629 22673 1381 3118 — -290 467 673

2005 年 30008 23544 1415 1961 — 24 2010 339

2006 年 42696 31523 1459 2695 825 1500 2310 1536

2007 年 59663 36323 3864 3371 1702 6701 2284 4333

2008 年 69802 49041 1947 4262 3144 1064 5523 3324

2009 年 139104 95942 9265 6780 4364 4606 12367 3350

2010 年 140191 79451 4855 8748 3865 23346 11063 5786

2011 年 128286 74715 5712 12962 2034 10271 13658 4377

2012 年 157631 82038 9163 12838 12845 10499 22551 2508

2013 年1季度 61567 27551 4453 5235 8230 6704 7520 617

单位都是亿，它的意思是算实体经济从金融体系获得的新增资金规模，第一项“社会融资”是后面各项的总和。可以看出，以前各项中的大头是“人民币贷款”，就是商业银行的新增贷款，2009年是顶峰。后来中央控制贷款规模，其它办法慢慢顶上来了，特别是2013年1季度，已经超过一半了。这说明影子银行增速高，但问题规模还不算大，发现得早。这方面不是没数据，用不着瞎估。

其实地方政府投固定资产，还不如民间投得多，统计局2011年就指出了这一点。地方政府一般只是去搞道路之类的工程，一个片区的各种楼主要还是民间投资搞起来的。不能说一年30多万亿固定资产投资都是地方政府干的，中央投资一部分，民间投资一部分，土地价值算一部分，地方政府借债投的只是小头。结合以上数据，很难想象地方政府会在影子银行中占大头。地方政府说到底也不是谁家的，搞不下去了可以哭穷要中央救，不搞了停工也死不了，根本犯不着借高利贷，有种你来逼死它。地产商、中小民营没钱显然更惨，会更积极地找钱。我认为审计署的估计比较合理，地方债就是不到20万亿的规模，多种数据可以印证。当然它的增速是比较高，也是个大事。

人们往往因为不了解而害怕，地方债就是这样。其实不是洪水猛兽，干的事都看得见。资金来源也不是“黑洞”，有数据可以查，可以审计。因为这方面知识不太普及 ，所以各种说法比较混乱，往大里吹也属正常。事情真相就是地方债发展势头猛，但总量还没上去，大规模折腾也没几年。

资本市场骗子多得是，地方债算是很安全的了，有实体工程、借方永不跑路、实在不行还有牛爹包底，银行甚至想把地方债列为优良资产多放些，基本没人真认为地方债会完蛋。现在气氛弄得中央地方成了仇人一样，大投资弄成大博弈，其实不都是共产党？

（待续）