主题：茗谈132：定风塘 -- 本嘉明

（本嘉明注：这一楼的重点，并非经济问题，但既然缠绕进来了，就在这里说一点，以下是保罗·克鲁格曼的演讲和答问，有删节）：

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（1）

当我在2009年来到中国内地的时候，世界经济危机刚刚开始了一年。那个时候很多的人，甚至连我自己，都没有想到，六年之后我们还没有从经济危机当中复苏过来。（本注：就是“钡剂效应”）

　　除了一些好消息之外，也可以看到一些负面的消息。我们在2008年进入了全球金融危机，全球市场崩溃，个人消费在某些发达国家基本出现了崩盘，在某些发展中国家也出现了这样的情况。美国和欧洲出现了重大的房地产市场泡沫，私营部门的债务高企。

　　经济运行中资金流是一个环路，你的支出就是我的收入。全球的经济萎缩是美国的房地产崩盘引起的，但迅速扩大到了全球。虽然金融危机本身是受到了遏制，银行也得到了挽救，但是我们还没有解决崩盘带来的重大影响和后果。

　　2008年以前，IMF认为发达国家的GDP年均增长率可以保持在2%左右，谁知金融危机后经济出现了严重下滑。后来增长有所恢复，但是我们不仅没有收复失地，之后的增速都比我们的预期要低得多。这些发达国家的经济比人们2007年的预期有一个大幅的萎缩。

　　那么新兴经济体是不是有更好的表现呢？的确如此，中国很大程度上是避免了经济的大后退，但同样的预测和实际的对比也是让人感觉有些惊讶的------相较于当时的预期，增速也要远远差于预期。这是因为发达国家的危机蔓延或者溢出到了发展中国家，也影响到了发展中国家的基本面。

　　现在全球经济总体上还是比较疲软的，美国是有一些利好，但只是暂时性的；其它的经济体也有一些好消息。我刚刚从印度过来，他们的经济也在改善，但总体上还是比较疲软的。

　　我们可以在原材料或者大宗商品的价格当中看到这一点。我们看到油价大幅下跌，包括铜、铁矿石的价格都在下跌。我们知道铁矿石和铜的价格驱动因素当然是中国了。随着中国经济的走弱，大宗商品的价格还会进一步下滑。

　　2008年我们因为金融危机陷入了困境，现在六年之多了，我们还根本就没有真正摆脱这个问题，甚至全球经济出现了第二轮疲弱，我们还没有从这种危机当中充分复苏。

（2）

　　现在全球的一个很大的问题出在欧洲，比如德国十年期的债券利率非常的低。德拉吉公布了欧洲QE的政策后，德国十年期债券收益率达到了历史低点；法国也不到百分之六，应该说是法国债券历史上两百年来最低水平。

　　人们认为欧洲央行设定的这个利率将会在长时间内保持非常低的水平，因为欧洲的经济预期会保持比较疲弱，德国五年期的债券几天前还只是正的，而瑞士的十年期的债券其实是负的，说明他们的经济碰到了很大的问题。

　　为什么会这样呢？欧洲人什么事都做错了，而且他们有基本面上的问题，比如人口的问题很大，生育率非常的低，而且工作年龄的人口越来越少。所谓的工作年龄就是六十五岁以下的人口，过去五年一直在收缩。而现在如果要让欧洲加大投资，考虑到这样的人口状况几乎是不可能的，政府的紧缩政策又打压了需求。欧洲央行又犯了重大的货币政策错误，就是在2011年升息。

　　欧洲央行现在正在努力，德拉吉在尽最大的能力在力挽狂澜，前两天的QE成功影响了市场，但影响的幅度有多大呢？看起来德拉吉成功地提高了欧洲预期的通胀率0.01%，听上去挺大，但是还不够，他们需要至少五倍才能脱离困境。

　　人们可能会问欧洲有没有可能出现长期通缩？就像日本那样？这个问题问错了，应该问的是欧洲有没有可能不进入通缩？因为如果欧洲已经进入通缩，走出通缩就很难看到了。

　　欧洲可能还会发生政治危机，如果经济政策总是不灵，负责经济政策的人能维持多久自己的合法性？也许很快就会看到现在非主流的政党上台。明天希腊就要大选了，很可能左翼政党会胜出（本注：极左翼确实胜利了），他们不是坏人，但如果他们胜出也会给市场造成重大的冲击。你们得好好想一想，如果（信奉社会主义的）甘地成为法国的总统对经济的影响有多大？现在这个世界要更开放、更全球化，但是可能因为经济不好，开放和全球化都会收缩。

（3）　　

　　接下来我们总得讲到中国了吧？我不喜欢分析中国经济，所有中国的经济统计数据都有点像科幻小说，你们都同意我的话吧？在美国，GDP的统计也是科幻小说，但是其中部分统计数据比其它的统计数据科幻的成分更大。

　　中国的统计数据我就不说了，外面针对你们的GDP数据是有很多讨论的，我们的圈子里都在在问，为什么政府“随手拈起”这样一个GDP增长率？7.4%是政府认为值得公布的数据吗？这本身就值得经济学家做一番分析。

　　这是IMF给的数据：投资占GDP的比例到底是50%还是45%？不管怎么说，中国的经济模型的投资占比极高，在市场经济体里从来没有看到过这么高的投资占比。

　　正常情况下高速的生产投资很快就会衰竭，但是中国的投资占比已经持续了很长一段时间，因为经济增长真的像官方数据那么高的情况下，投资占比高就是可能的了。不过这样一种快速的增长背后的驱动因素是不可能永久持续下去的。

　　中国是一个经典的双重经济，它的制造业已经现代化了，但是农业经济还是相当的落后，农村剩余的劳动力大部分已经流进了城市，劳动力成本在上升。还有中国的独生子女政策导致工作年龄的人口也开始在走高之后持平。

　　不管你们怎么展望未来，中国的GDP增长未来都是个位数的，这就意味着投资的占比不可能继续这么高，不可能再占到GDP的50%。

　　现在是50%的投资和30%的消费，这个比例应该扭转过来，怎么做呢？投资占比下降倒是容易的，但是消费的拉升该怎么做呢？这是很难做到的，你必须有让工人有更大的安全感，也就是说在社会保障体系比较好的情况下，工人们有信心将更大部分的收入用来消费。

　　我们觉得中国的情况和日本九十年代末很相似，很高的经济投资、房地产的泡沫，特别是有经济模型的变革需求，但是时间又很紧迫。

　　每次听到有人说中国的官员很聪明，过去他们这么成功，接下来他们要做的我们也应该相信。当然，中国比日本比起来要穷得多，中国和日本两国的社会保障体系也不一样。当时对日本政府的治理能力，局外人也是这么说的。

　　如果说世界上有两个地方让我担心，一个是欧洲，另一个就是中国。如果再过十五年，我们还会讲中国成功；不过如果你们五年就请我回来，我可能就不会讲中国成功了，因为短期内中国会有一点困难。

（4）

　　最后我们来讲一讲美国。美国经济恢复花了很长时间，但目前的确在增长。原因也是很让人兴奋的，这不是什么人为的经济增长。

其实美国有两个关键点：我们的确也有过房地产的泡沫，不过这个泡沫是很久以前的事情了，到现在已经快九年了，这九年来我们新建的房屋很少，而现在我们需要更多的住房，住房市场已经开始回暖了，这是你们要知道美国的一点。另外一点就是美国的家庭债务，以前是高涨过，现在已经控制到了收入以下，所以美国经济的状态要比以前好多了。（本注：美国的家庭债务确实雷厉风行地去杠杆化了，但私营企业债务还非常严重，对美国的拖累远远超过国债。无论如何，美国是危机以来“去杠杆化”做得最认真的大经济体，中/欧/日本都是鸵鸟派）

　　这其实是一个良性循环，经济好了，就有更多的人能够就业、能够买房了，又能够进一步推动经济的复苏和增长。这次的复苏不可能带来经济繁盛，也不会是奥巴马所说的美国经济危机，但至少还是一个很好的、快速的恢复。

　　不是说美国经济不会再有任何大问题。其实美元已经升值了很久，升值得再多就会削弱到美国的出口，也许还会有其它的一些美国特色的挑战。就算我们看到了美国经济复苏的好消息，市场上的人还是相信，还有来自外国很多的威胁，所以我也在担心。

　　美联储是计划今年某个时候升息，我一直建议他们别这样做，我觉得风险还是很大的。

以下是问答环节：

　　上海交大高级金融学院院长张春：关于美国经济，您说长期来说我们都会死去，但是经济危机之前就有一个通行的观点，就是美国的自然经济增长率就有2%-3%。现在美国大家都在辩论，美国经济的复苏道路有多强劲？中国观众真的也很想知道美国的经济复苏到底会有多强劲？　　克鲁格曼：大部分人都已经下调了他们对美国潜在经济增长率的预期。这样说好了，首先我们要看美国的人口状况，在整个西方世界，劳动年龄人口的增长率都下降了，而在欧洲甚至是负增长的，即使是在美国也是每年下降百分之一左右，所有其它条件不变的情况下，美国的自然经济增长率都会下降。

　　除此之外，要问生产率的提高能有多快，我们有一段时间生产率的提高只有1%，后来变成了2%。展望未来，技术对生产力的提高有多大作用呢？这是可以无尽争论下去的一个问题。

　　美国的经济增长在1.5%到2%之间，这是对未来的预期。现在失业率是下调了很多，其实是很多人不再寻找工作了。过去的六个月倒不是如此，现在我们看到了失业率的真实下降，我们创造了更多的工作，每个月大概有二十万左右的新工作岗位，这是一个真正的好消息。

　　上海交大高级金融学院院长张春：您说中国经济当中投资占GDP比例太高，不可持续，但是之前我们也有过私下的交流，2009年的时候您支持中国政府的干预政策，而中国GDP投资占比这么大就是因为政府的刺激政策，当时您是支持政府干预的，现在又说高投资占比不可持续，这两点怎么解释得通呢？

　　克鲁格曼：我还是认为投资的刺激政策在当时是对的，在2009年的情境下政府需要出手推动经济的增长，世界各地也都是如此，这样才能避免一个更严重的经济下滑。

　　五六年前我没有想明白的一点是，你们真的需要刺激计划支持政府拉动消费，这跟美国的情况不一样，美国经济当中投资占比比较低，基础设施已经好多年都没有好好改造过了，而在中国很多政府投资都投到了一些令人质疑的项目当中，比如地方政府的融资平台。展望未来，我认为中国真正应该鼓励的是可持续的消费增长。

　　中国如果允许经济在2009年崩盘会不会比现在更好呢？现在我们没有办法提出这样的观点，也许六年前他们应该用这些钱来加强中国的社会保障。　　　　

　　上海交大高级金融学院副院长钱军：我们知道投资拉动型和消费拉动型的经济发展模式，您讲到中国现在像日本的九十年代一样，我也认同您的观点，短期内的的确确是有一些非常关键性的问题，可能给中国构成一个比较巨大的挑战，在您看来哪些事件可能会发生？您觉得这些事件会发生在哪些领域？是在银行领域吗？会不会因为这些事件的发生导致中国经济的下滑？换言之，哪些关键因素可能会导致中国硬着陆或者崩溃？相较于日本，我对中国是持有谨慎乐观的态度。

　　克鲁格曼：首先要做一个免责声明，我不是中国专家，我讲的很多东西都是听别人说的。您讲的很对，中国应该采取措施避免出现银行的崩溃，所有的国家都应该这样。在美国我们看到的不仅仅是银行体系的崩溃，还有影子银行体系的崩溃，这些没有纳入正式银行体系的服务提供商也崩溃了。

　　在欧洲情况不完全一样，但是也比较类似，零售银行并没有受到很大的冲击，但是批发银行的确是参与了，而且受到了重大的冲击。很多人告诉我，中国影子银行的规模也非常的大，虽然性质和其它国家不太一样，也有人说问题不会很大，因为规模不够庞大。

　　各个国家各有其问题，美国在2008年9月份到2009年5月份银行业的很多指标的确很糟糕，但是之后有所复苏，经济也在复苏。但是欧洲的指标没有好转，经济也没有好转，各个国家的银行体系是不完全一样的。日本的情况又完全不一样，即使给这些银行进行了资本重组，日本经济仍然非常糟糕。

　　拉低经济的一个很重要的因素是债务融资，在美国这个问题非常严重，中国的情况同样是不同的，中国这些国有企业目前面临着很大的压力，地方政府也面临着压力。过去的一个月让我看到了一件令人不够乐观的事，中国地方政府很大一部分的财政收入是来自于土地的出让，这的的确确是一个很大的问题，这是有政府指令的因素。另外还有北京中央做的一些决定，地方上不一定完全的落实，这也是我听别人说的。

　　日本的秩序是比较严谨的，他们在落实政策方面的阻力问题可能会比较小一些，也可以参照日本的例子来拉动消费，鼓励真正的私营部门参与是非常重要的。

　　上海城投控股股份公司董事长安红军：学校让我提犀利一点的问题，您对中国的经济一直是非常谨慎的，在2011年《纽约时报》发表过一篇文章叫做《中国经济会不会崩溃？》。文章的主要观点是：中国的经济主要是靠房价快速上涨和过热的基础设施建设支撑，同时伴随着大量的信贷增加，这些信贷增加还不是传统意义上的银行信贷，而是影子银行，而影子银行的信贷缺少政府的监管，也没有政府担保，所以面临着很大的风险，由此带来的泡沫也在破碎，说中国出现金融经济危机也不是危言耸听。

　　过去了四年，中国政府肯定也看到了您的这篇文章，从前年就开始在挤泡沫，从房地产泡沫开始挤，去年也开始挤影子银行和地方政府债务的泡沫。尤其是在十八大习大大上台以后带着中国政府开始了一系列的“习李新政”，包括简政放权、去杠杆去库存、自贸区建设，还有“一路一带”，鼓励更多的民营资本进入。对于这一系列的措施，您从经济学的角度判断，中国的经济危机风险是降低了还是增加了？“习李新政”对于未来中国的经济会起到什么作用？

　　克鲁格曼：的确如此，对于中国可能会有危机的警告已经持续了一段时间。很多的人都认为中国将会面临很大的经济困难，以前人们也有过这样的想法，但是中国的经济增长到现在没有进行（像样的）经济模型的转型，却也没有进入经济困难期------我是挺惊讶的，但是一旦经济危机爆发，会比你想像的速度快得多。

　　中国现任的政府很有智慧，试图阻碍泡沫的生成，现在的危险在于要戳破泡沫又会带来人们恐惧的事情。

　　上海交大高级金融学院副院长钱军：所有的发达国家市场都已经有了QE，欧洲央行也在大规模出手。您提到在QE政策出台方面，没有一个国家敢落后。这样一来印度和中国这样的新兴国家又会出现新问题，目前出现了很多非传统的货币政策（指金融危机之后发达国家采取QE等政策，向市场注入巨额流动性并将利率降低到零），您不觉得各个国家的非传统货币政策之间应该有更多的协调吗？

　　克鲁格曼：我们回退一步看看整个世界的情况，整个世界都有通缩的压力，世界的货币政策整体来说还是太紧缩，所以任何国家如果能够“更积极”地扩张货币政策的话，都会引导世界经济走向正确的方向。

　　但有的国家出于某些原因不希望有扩张性的货币政策，他们会抱怨别的国家的扩张政策让他们受苦------事实上正是这些国家不采用量化宽松的政策才使得世界经济的发展不能走向正确的方向。

　　其实每个国家都应该采取一些宽松的政策，是不是这样做就把问题推到了更晚的时候来发生呢？要是美联储的资产负债表膨胀，欧洲央行的资产负债表又膨胀会导致什么新问题呢？如果他们卖掉这些资产会有损失，不过损失都是纸面上的，如果现在不想购买长期的资产，还有其它的一些方面，也许我讲的技术性太强。

　　不管怎么说，央行可以提高利率，卖掉一部分的投资组合当中的资产。有人捏造出了很多不进行量化宽松的理由，但是我对这些理由并不担心，如果你真的预期欧美的货币政策会考虑到更小国家的利益，这样想真是太天真了，我祝你好运，德拉吉和耶伦都有自己国内的问题要担心。

　　上海城投控股股份公司董事长安红军：刚刚在瑞士召开的达沃斯论坛上李克强总理在致辞当中说过这样一段话：2014年中国的GDP增长是7.4%，城镇新增就业是1332万个，超过了上年。经济增速放缓的情况下就业是不减反增的，我们的登记失业率、调查失业率都是下降的，CPI也仅仅上涨了2%，这低于我们年初预期的目标。事实证明，我们出台的一系列宏观调控政策是正确的、有效的、更重要的是结构性改革迈出了重要的步伐。

　　我想从经济学的角度请教一下，经济放缓的情况下新增就业不减反增的，CPI也控制得很好。而且去年我们M2也增幅也比较大，光银行就是十五万亿左右，加上信托和保险就是几十万亿，钱都去哪了？是政府的调控水平很高还是其它的经济学原因？

　　克鲁格曼：跟我交流过的人没有一个相信你们的GDP增长真有7.4%，中国经济显然是在放缓的。

　　讲到通胀在控制目标之下，这不是好消息，如果说“通缩了城市就业率还在增长”那是好事，如果是真实数字的话就更好了，但我们还是不能肯定。

　　谁都不会否认中国已经有严重的经济衰退。但是我们要问的是现在是不是房地产的泡沫真的崩裂了？中国是不是进入了通缩？中国有没有工具应对通缩和泡沫？答案既是“有”，也是“没有”。

有的人说中国是有困难，但并不是特别的难。我还是要指出：中国经济需要以更多的消费拉动为主，这个转型还需要加大力度。

展望未来，对于中国，二十年后我是看好的，五年内我还是比较担心的。

• 保罗·克鲁格曼在上海交大的演讲