主题：【老拙侃股票53】我来开个头—“独此一家养老型投资组合” -- 老拙
通化东宝(600867/15.12元): 维持无评级 分析师：孙雅娜，CFA
2007年1季度业绩回顾：销售增长良好，利润低于预期
要点:
通化东宝07年1季度实现主营业务收入8,330万元，同比增长31.1%；实现净利润1,297万元，同比增长105%；每股收益0.035元，低于我们的预期。公司经营现金流情况正常，达到1,921万元，每股经营现金流0.052元。
从经营情况来看，胰岛素销售情况良好：公司07年1季度实现国内销售3,000万元，比06年1季度增长90%，比06年4季度增长20%，每个月新增患者8,000人；公司07年1季度实现海外销售400万元，订单销售较少，低于06年1季度900万元的销售情况，但从4月份以来，海外订单情销售开始增加，4月份单月实现销售额2,030万元，整体销售情况符合预期。另外，公司的镇脑宁胶囊销售情况也不错，1季度实现销售额接近2,500万元，同比增长70%，全年有望销售过亿元。
由于胰岛素产品在公司整体销售中的占比不断增加，公司整体毛利率水平不断提高；07年1季度公司整体毛利率达到60.2%，比去年同期提高了13个百分点。但公司的期间费用也增加较为明显，绝对额比去年增加了约7,00万元，这是公司本季度业绩低于我们预期的主要原因。
关于对公司未来经营的展望和资产负债表问题，我们在前几天的公司年报回顾中都已经进行了详细的分析，这里不再重复了，概括来说就是：胰岛素产品的销售增长前景没有问题，但公司机制调整和资产清理尚需要一段时间来消化。我们维持对通化东宝07年和08年每股收益分别为0.20元和0.40元的预期；该股对应的08年市盈率为38倍。我们认为，通化东宝是一个典型的牛市品种，由于胰岛素较好的市场前景，公司08年接近40倍的市盈率也是可以接受的；但显然，由于公司资产质量不高、治理结构还有待改善，该股在市场振荡中的股价波动也会很大。
这样无论怎样，都赚！
都是技术主课，可你的选修课金融咋也这么好呢？向你学习！
看来东宝短期之内想做到低PE不太容易，只能把它的确定高增长砸实了才行。
大家集思广益、取长补短，共同进步！
初步想到的几个问题，很粗糙也很不全面，抛砖引玉贴。
通化东宝的价值，觉得主要是在一种预期：预期潜在高增长率，甚至通过打破国内外市场格局，实现突破型销售增长，并成为胰岛素市场中下端龙头。这种预期的支撑基础（根据支持者说法）包括：
1． 胰岛素不断增长的市场需求，通过产品“一旦使用，永伴终身”的特点，实现较高的“永继增长率”。
2． 通宝公司的主打产品“重组人胰岛素”，价格比市场垄断公司的产品便宜30％。可望在国内中下端市场实现快速增长。产品已经通过了市场导入期，进入高增长区。
3． 目前市场对该公司的销售团队抱有信心，对公司的发展战略（聚焦核心，剥离非核心，整理历史坏帐）给予肯定。
4． 通宝的最大朦胧卖点在于：有潜力打破胰岛素市场被三大药厂垄断的局面，不仅突破国内新增市场的市场占有率，甚至打入欧美，瓜分这两块占全球胰岛素总消费85％的市场。（这是最诱人的预期。全球胰岛素市场每年近100亿美金，通宝从销售额只有一千多万美金，跳跃到几十亿美金，这中间股价恐怕要翻N倍）
这些支撑基础的实现率有多高？就上面第四条进入欧美市场方面，想到的主要问题是：
进入欧美市场的壁垒是需要欧盟（欧洲市场）和FDA（美国市场）认证。其中风险就我知道的有以下几点（可能不太精确，请了解的河友补充斧正，多谢！）
1． FDA认证通过率：平均不超过20％，甚至更低，这是很多生物医药公司最终被淘汰的主要原因。这里的问题是，通宝的产品，是否经得住试验。个人给予比较正面的预期，因为它的优势在于，在国内已经进入使用，在一些国家也通过认证，各大医药和使用病人的反应，对它是一个有力的估算支撑。但是，因为认证通过率只有20％弱，每个国家检验的细节会有不同，仍属于高风险。
2． 通过FDA认证，需要的花费平均是几亿美金。这里问题是，通宝的现金收入，可否支撑这莫高的cash burn rate? 如果不行，必须烧的钱从哪里找？成本如何？届时公司财务状况如何，能否支撑负债？这个需进一步了解。
3． 时间。包括几个阶段的clinical trial，每个阶段试验的手续都很严格，都需要最少1－2年时间。一般通过认证最少应该花费3－6年。这里的问题就是，通宝预测2009年进入欧美市场，这个预测就个人所知，严重缺乏支撑。
即便假设通宝如期通过了FDA认证，它花费的认证费，最终会打入成本，造成药价上升，而它的竞争对手，届时可能一些胰岛素系列药过了专利期，会有一个大降价，造成通宝的价格优势减弱甚至消失。这也有待深入了解。
欧盟认证不大了解。另外，此类股票的短期甚至中期价格，也许主要还是决定于市场是否喜欢它，风险因素也不是绝对的。
多谢你的专业分析。
有媒体报道：通化东宝公司将制剂打入欧盟采取的路径，是在瑞典收购了已获得欧盟和FDA双认证的的生产企业，将原料粉在海外制成制剂。
MM对此有何评论？这样通化东宝是否就可以绕过FDA认证长周期、高门槛和巨额费用？
看来在知识产权方面，和跨国公司是互有攻守的。
如果开拓国际市场，恐怕专利是一道坎儿。
另外，从公司主页上好像没有看到收购瑞典企业的事情，现在的状况是准备收购还是已经收购了呢？
拙总从哪儿看到的消息呀。
这个是可以当退休金买的。
感叹一下，H股的素质比A股好很多，A股真的是在乱抄。
我熟悉的几个公司
招商系，最好的资产是招商国际在香港，把招商轮船之类的东西拿到A股。
中海油，最好的是母体，其次是中海油服都在香港。相对差的海油工程在A股。
中远、中海，都是集装箱船队在香港，油散杂在A股。
很抱歉拙老师，前些日子因事无法来论坛，提问拖了很久才回复。
先恭喜通化东宝这几天股价大涨。
关于东宝收购欧盟和FDA双认证企业，据我知道的，应该是为了完成FDA认证过程中的第二步 --- 获得FDA准许，能够把生产好的该药样品进口到美国。（只是药的样品准许，用来做下一步认证用）
药样品获得进口准许后，后面还有将近20个步骤。其中最难最耗资耗时间的，是第三步和第四步：药理病毒试验；临床试验。临床试验一般需要几个阶段，每个阶段最少1－2年。这两个步骤完成之后，还有成药的一系列检验：包括稳定性，包装，储存，标签，等等。据目前所知，没有公司可以绕过这些步骤。FDA认证高门槛也是美国医药界在不断争论的问题，因为它造成美国消费者承受太高价药费。
顺便想请教，除了长期投资的价值地，医药板块也是最近的相对热点，拙老师对整体板块的短期－中期走向如何看呢？