主题：巴菲特信中的保险行业 -- 无所不在

务虚巴菲特写完了，巴菲特的信除了务虚之外还有什么呢？务实的东西很多，比如corporate govenance（董事会组成结构对公司管理层的影响）, accounting（m&a 中的 goodwill amortization）, tax policy等等，其中最有用的也许就是他30多年来对保险行业的分析。

30年的经验之谈要在一篇文章里面说全是不可能的，难免挂一漏万。这里抛砖引玉，请河里保险相关领域的大牛多多指点。

1。 保险公司是干什么的？为什么巴菲特喜欢保险业？

保险公司是干什么的就不用废话了。从生意的角度来说，它和银行很像：都是“借”用别人的钱为自己赚钱。但是银行必须付利息，这笔支出是固定的，而且利息随行就市，通胀的时候是很让人头疼的；而保险公司的好处是，如果公司管理得当，不仅可以做到用别人的钱投资为自己赚大钱（老巴最擅长的投资终于有用武之地了），而且是不用支付任何利息，甚至别人倒贴钱给它（underwriting profit）。这等天大的好事怎能错过，这也是巴菲特钟爱保险业的原因。相反，他对银行很不感冒，非常小心谨慎，他当年买wells fargo的时候，其股价仅为税前利润3倍，税后5倍左右，这才叫地板价呢，现在中国股市这样的股票哪里去找，离熊远着呢。

2。保险公司卖的是保单吗？不卖保单卖什么?

一卖Credit，二卖管理。

保单这个东西，没有任何技术壁垒，就跟卖粮食石油等大宗商品一样，很容易被竞争对手抄袭，供大于求的时候如果仅仅指望用低价吸引保户，最后只有恶性竞争大家死路一条。而且，与大宗商品不同的是，生产石油、粮食需要先期资本投入，需要时间等待产出，此外受储量、产量的限制，供大于求的可能性小；但是保单的生产实在是太简单了，只要复印几份签个字就可以了，所以在没有行业垄断性管制的情况下，保单很容易供大于求。这也是美国保险公司目前underwriting亏损多盈利少的原因。

（美国保险业的发展也有个过程，70年代以前是行业性垄断的，几个巨头私底下商量个底线，保证大家都有饭吃，underwriting有利润在当时不稀奇，就像现在中国的保险业一样。后来市场deregulate，一开始少不得恶性竞争，有人就吃不消了，保险业金饭碗的神奇光环一下子就消失了。此时老巴方才开始介入保险业，1976买下了一家小型地区性保险公司national indemnity corporation，估计大的他当时也买不起。中国保险业目前还是温室里的花朵，日后少不得历练一番）

至于保户，他们最看重的其实也不是一年能便宜1%什么的，而是要出了事能拿到钱，而不是真出事了保险公司自己倒先倒闭了。所以信誉至关重要，信誉靠的是什么？钱，雄厚的财力支撑。巴菲特的Berkshire Hathaway旗下保险公司在katrina飓风中损失惨重，赔了几十亿，签起支票手不抖，眼皮都不眨一下，因为能随时得到母公司的财力支撑，钱不用担心。结果，第二年保费立马加价，别人还心甘情愿掏腰包，加上mother nature给面子，利润自然大大的。

说到管理，其实哪个公司不需要管理，但是保险行业的“大宗商品”特性放大了管理能力的效应：正因为保单本身没有技术含量，所以人的因素才至关重要。老巴本人并不是管理保险公司的好手，他管过一段时间，不怎么样，后来把位子让出来了。他也很少谈论如何具体管理公司，只是一次次感谢手下CEO们，因为他实在没什么好教他们的，要做的就是鼓掌道谢。

3。如何评价保险公司的表现以及保险公司的特性？

老巴虽然不善于具体管理保险公司，但是很会评价这个行业。他的标准如下：（1）从保户那里“借”了多少钱（float），（2）“借”的成本是多少，即理赔金额+营业成本，（3）前两个参数的成长性：float要越多越好，成本要越低越好（听着像不像食神？），最好是倒贴。他的信中有时候会列出每一年的两项参数，请读者自己评判BH的业绩如何。

在考察每一年的float和成本的时候，有一个至关重要的因素不能忽略：保险理赔的延迟效应，也就是说，当年的成本是由当年的营业成本加上以前的保单理赔组成的，当年新签的保单什么时候理赔，理赔多少还是未知数，要反映在未来几年的业绩中。举个例子：重大医疗事故的理赔往往要先打上几年官司，把责任搞清楚；同样，再保险的理赔也要为了具体金额扯皮好长时间，而且时间拖得越久，金额往往越大，毕竟时间成本也要考虑在内。这个延迟效应实际上是保险业最大的特点，如果保险经理头脑发热，签了很多赔钱的买卖，也许当年能够把业绩做得很好，但是恶果要过几年才能显现。饮鸩止渴是保险从业人员的大敌，除非他是玩一把就死的主儿。

这种不确定性决定了保险行业的underwriting风险，即便是最优秀的保险公司也不能保证非常平稳的表现。巴菲特能够估计出每年行业大致的走势，但是具体数字他自己也不知道。

至于用保费投资的事情，这股东就不用操心了。

4。 具体保险业务的行业特性

（1） primary，最好的例子是汽车零售保险GEICO。成本要低，最好没有agent从中揩油。

（2） super-cats，指的是单笔数目比较大的保单，老巴曾经为麦克泰森（当他还是拳王的时候）作保，还为中国两颗卫星的成功发射以及随后一年的正常运转作保。他提到过的做法是如果这种事情10年中有一年会出事（即概率为1/10），那么每年收取的保费应该是理赔总金额的1/3左右，这个安全边际不少吧？这种做法与一般的保险公司分散风险的方式不同，是反其道而行之，集中风险，所以很可能10年里有8年业绩很好，但是有两年赔得很惨，表现起伏很大，比如前面提到的katrina飓风。但是从10年总体来看，利润仍然是相当可观的。他从不要求手下的CEO为了一年的报表好看而牺牲任何长期盈利的机会，至于华尔街那套每季度都要报表好看的超级近视做法，价值投资者从来不考虑（他的老师格拉汉姆在the intelligent investor一书中建议以7年业绩作为参考，因为牛熊周期一般在7年左右，严格的说，要求7年连续盈利，如果中间有亏损是不算的，得从恢复盈利那年开始算起。）

（3）reinsurance，再保险业务的延迟效应特别的长，从签单到理赔的周期是所有保险门类中最长的，所以签单的时候要慎之又慎，要考虑很多难以估算的因素，比如利率、通货膨胀、相关法规政策可能的变化等等，这对从业人员的要求也是最高的，经验和能力缺一不可。

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保险业给我的感觉像陈年老酒一样，好酒放的时间越长越香，好的保险公司时间越长，再投资的威力也越大，利润也越高。这也符合价值投资的原则，因为价值增长就是靠利润再投资产生的。上升到更高的层面看，资本主义本质上就是追求长期利润最大化，当长期利益和短期利益冲突的时候，长期利益优先。也难怪巴菲特自诩BH是资本主义的摇篮，相比华尔街而言，他这个走资派走得更彻底。

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