主题：茗谈(110)：定向外债 -- 本嘉明

时间不够，就粗陋应和几句，风兄海涵。

1）我同意林毅夫先生的意见，就是“一个发展中国家要不要开放资本账户？资本账户开放包含三个主要领域：一个是外国直接投资；另一个是国内银行跟国外银行的借贷或者是国内企业直接到国际上举债；第三是短期以证券投资为主的资本流动。”，这三个，目前中国不应该开放。

而我说的“定向外债”，本质是（残缺型）省级公债。说是“省级”，因为一个省就那么几个名额，其实是省财政“部分担保”，而中国一省，经济总量相当于欧洲一小国，从经济规模上讲，都具备发“外币省债”的经济条件，只是不具备行政级别上的条件罢了。说是“部分担保”，是因为此企业债发行的头几年，正常还本付息，此后万一中国硬着陆，由B银团接手，再还12年的4%利息，那么前后相加，投资人实际收回了60%以上的本金（利息不计），这在企业债里，算是不可想象的“福利”了，毕竟作为纯企业债的话，“A省铁路项目公司”一申请破产，投资人确实可能血本无归，这是投资人自愿承受的风险。

这个“定向外债”，是为一批完全应该上马的项目“保驾护航”。应该上马，不等于你在今天就“有条件可以上马”，踩错了时间点，最后资金链断裂，闹个破产，是很可能的。但A公司破产清盘，铁路还在，贱价卖掉，换人接手经营而已，损失的是投资人，风险共担，天经地义。

2）未来不可预测，但基本就那么两条路：一，中国经济崩溃。二，中国经济没崩溃。

如果中国经济崩溃，那么企业债有企业债的处理方法，B银团履行了12年的付息义务后，撒手就是了，反正肉烂在锅里了。

如果中国经济不崩溃，那么如你所说，35年的中长期看，人民币必然升值。现在按6.17：1换成人民币使用，将来铁路的人民币计价收益没有变化，而还债时汇率是5：1，还债就轻松许多，哪个省没有借这个债，其实是吃亏了。这是用外部世界的剩余资金，帮助中国加快建设。

3）如果这样发行300—500亿美元的“定向外债”，根本跟“国内企业直接到国际上举债”的“开放资本账户”扯不上关系，或者说，是“鸟笼式开放资本账户”。带来的结果，一是中国以国家信用对外举债总额，可以减少；期限和币种错配的风险，在国家级层面可以减少（就是转移到企业债层面去一部分）。二是省级政府用这个钱，更加“如履薄冰”，因为国家的钱好赖，洋人的钱不好赖。

4）这样做的根本目的，是把一部分“应该做的基建项目”市场化，政府可以逐步缩减货币投放量，就是基础货币投放比去年的环比，有意识地压缩。而压缩带来的投资缺口，由“定向外债”弥补，仍维持经济活动的“活力”。

政府收回货币“冷冻”起来，就等于企业老板“卖出服务”后把营业款“烧毁”，看起来蠢得可以，其实是积聚了将来应变的“弹性”。到将来外部世界的资金指望不上时，再大量发钞办大事，国民比较容易承受。就是说，比如今天黄瓜是5块1斤，我通过收回超发货币，压到2块一斤，那么将来猛烈发钞时，黄瓜再涨回4块一斤，老百姓还能承受。

5）目前的关键，是汇率政策的后果，使得外汇进来后必须发行高能人民币，强制兑换。但中央批“定向外债”的额度时，可以要求各省1+1，一个内需基建项目，搭一个“走出去”项目。这样，一半企业债是用在海外，不必进来兑换，而“减低中国持有巨额外国债权的风险”这个目的，仍然可以达到。